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我们要研究的行业是宠物食品赛道，它属于宠物行业中的最大子赛道（占比55%）。我国宠物行业年开始兴起，而欧美地区则在年就开始盛行“萌宠”，前后相差近40年。
“萌宠文化”的盛行需要时代背景，比如居民消费能力提升，单身人群增长，老龄化、丁克家族等社会和人口结构的变化，基于此催生出对宠物的陪伴需求。宠物的定位，从“看家养院”的功能属性，向“孩子、亲人”等具备情感依托需求的角色转变。
因此，研究宠物消费行业的规律，和研究居民消费结构类似，行业发展的长期规律，一定是从温饱需求（宠物食品）、向身体健康、长寿（宠物医疗）和娱乐（宠物用品，宠物婚礼）等递进式发展。
图：中宠股份股价走势
来源：Wind
本篇报告，以中宠股份为切入点，来洞察宠物食品行业有哪些特征：
1）宠物行业未来的增长逻辑如何拆解？
2）美国宠物行业各阶段有何特征？
3）中国宠物行业长期来看，会经历从扩量到存量两个阶段，不同阶段竞争壁垒看什么？
01宠物消费产业链
首先，我们以产业链视角，梳理一下宠物行业各个环节参与者和代表公司的财务情况。
图：宠物行业产业链
来源：高途财经研究院
宠物食品（占宠物行业60%份额）——主要包括三部分，分别为干粮、湿粮和零食点心，年-年复合增速增速为30%；
宠物用品（占宠物行业19%份额）——主要包括玩具、猫砂、项圈、沐浴露等，年-年复合增速为14%；
宠物医疗（占宠物行业12%份额）——主要包括治病和疫苗，年-年复合增速为18%；
宠物市场，细分子行业中体量从大到小，依次为宠物食品宠物用品宠物医疗，子行业增速方面从快到慢依次是宠物食品（30%）宠物医疗（18%）宠物用品（14%）。所以，宠物食品是整个宠物消费市场中天花板高、增速快的赛道。
来看代表公司财务数据：
图：代表公司财务数据
来源：年报
从体量和历史增速上来看，中宠均高于佩蒂，但两者在毛利率和净利率方面差异并不大。不过要注意的是，中宠和佩蒂主营业务是为外资宠物食品企业做代工。以年年报数据为基准，中宠73.51%的收入来源于代工，而佩蒂85%的收入来源于代工，相比而言佩蒂更依赖于外资厂商。
02宠物行业的变化
图：宠物行业发展历程
来源：年中国宠物行业蓝皮书
我国宠物行业的发展共经历三个阶段，其中前两个阶段主要靠政策驱动，对宠物的态度从禁养→限养→规范养宠。
年政策方面宣布对宠物态度从禁养放宽到限养，政策刚开放一个口子，玛氏作为全球宠物食品领域的巨头就火速入驻中国市场。
但国内宠物行业真正的高速崛起出现在年以后，伴随着宠物食品标准出台，资本助力、人口结构中老年化加剧、结婚率下滑等等，催生人们对宠物在情感上的依赖。根据券商统计年到年，我国宠物市场年均复合增速高达31%。
根据银河证券梳理，宠物行业从年发展至今，共经历了五个方面的转变：
①地域转变（从农村到城市）——城镇化率提升，独生子女政策导致家庭人口规模变小，消费能力提升，以陪伴心里养育宠物；
②年龄转变（老年人到青年）——80后、90后走上职场，消费意愿和消费能力提升，逐步成为养宠行业的主力军；
③目的转变（从看门到陪伴）——以前犬类的功能主义是看家、护元，现在则以陪伴、逗乐为主；
④饲养方式转变（粗养到精养）——由于购买力水平提升，对宠物的情感转变为依赖，因此更加重视宠物的营养和健康；
⑤品种转变（国有到进口）——犬猫的品类多达上百种，不同品种和生活习性带动行业整体发展。
03宠物行业增长空间
那么，宠物行业上述5个特征的转变，如何量化呢？
宠物行业市场规模可拆分为量*价两个维度，其中量方面的因子主要是家庭养宠物渗透率和家庭养宠数量，价方面则是消费金额，可用以下公式表达：
宠物行业增长=（1+家庭宠物渗透率）*（1+户均养宠物数量）*（1+单只宠物消费金额）-1；
伴随结婚率下滑、晚婚晚育、老龄化加剧等，对宠物情感需求的提升带动整个行业宠物数量的增长。
CBNData《年宠物消费生态大数据报告》显示：截至年，中国的养宠家庭数量为万户，五年内增长43.9%。但我国年的宠物渗透率（即拥有宠物的家庭占所有家庭的比例）仅为17%，仍显著低于美国的68%、澳大利亚的62%和英国的45%。
图：各国宠物家庭渗透率情况
来源：中商产业研究院
此外考虑到美国、澳大利亚、英国等地区居民人均住房面积大，以乡村别墅公寓为主，而我国城镇以高层为主，人均居住面积相对较小，因此宠物家庭渗透率方面，我们以日韩为参照。若未来5年，渗透率从17%提高到韩国26%水平，则增长空间为1.5倍。
户均宠物数量方面，目前美国一户家庭平均养育1.46只宠物，日本家庭养育0.35只，中国家庭养育0.27只，若未来5年达到日本水平，则中国家庭户均宠物数量增长空间为1.3倍。
综上来看，宠物数量方面，未来5年大约有2倍增长空间。
伴随人均可支配收入增长、消费升级趋势，养宠人士情感上对宠物的依赖，更愿意为宠物支付高额费用。
从单只宠消费来看，年中国养狗人年均消费元/只，养猫人均年消费元/只，分别约为美国的68%和81%。未来单只宠物消费金额，我们参照人均可支配收入情况。近年来我们GDP增速换挡，导致人均可支配收入增速从年的8.10%下滑到年的2.10%水平，此处我们暂且预估单只宠物的消费金额增速以近三年人均可支配收入增速均值4.8%为参考。
图：宠物行业增速情况
来源：高途财经研究院
将驱动宠物行业增长的三个因子叠加一起，粗略测算行业未来5年年化复合增速大致为20%左右，其中渗透率提升是现阶段最主要的增长来源。
04复盘美国宠物行业发展
研究大消费品行业的发展规律，海外成熟国家的发展史是一个很好的参考和对标。
年到年，美国城镇化率从40%提升到73.60%，催生居民养宠意识增长，拥有宠物的出发点从看门转为陪伴。同期美国完成2次工业革命为宠物食品商业化提供工业基础。这时期美国宠物行业处于萌芽期。
年以后，伴随美国人均GDP超过美元，宠物行业进入快速发展阶段。年到年，美国家庭宠物渗透率从56%提升到62%，这个阶段宠物行业的增长看宠物数量增长。
年以后，宠物行业的增长看消费升级，高品质和健康化为主要驱动因子。由于宠物数量近乎饱和，据统计，年美国约万家庭至少拥有1只宠物，年该数据仅增加至万，增幅有限，也就说这个阶段宠物行业进入存量市场，行业的增长重点落在单只宠物消费额提升——结构升级，走高端路线。
目前，美国宠物行业的主要参与者是玛氏和雀巢，CR2为50%。而它们扩展高端品牌的手段主要两种——自研收购。
图：玛氏、雀巢高端产品线以高端为主
来源：中泰证券
图：玛氏自年开启宠物行业并购步伐
来源：中泰证券
注意，宠物行业全球巨头玛氏（全球市占率24%，美国市占率19.7%），其历史上有十多起宠物领域并购案，但大多发生于年以后。这意味着当行业进入存量竞争阶段，高端产品来源主要靠并购。
复盘美国宠物行业发展能发现，宠物行业扩量阶段核心在于加大渠道和产能布局，以此承接行业增长。当行业进入存量竞争阶段，品牌和产品力水尤其重要。
05国内宠物行业
目前，我国宠物行业刚进入放量阶段，行业中玩家大体可分为三类，分别为外资（玛氏、雀巢）、宠物食品海外代工厂转型做自主品牌（中宠+佩蒂），一级市场以线上为主要的新兴品牌商（伯纳天纯、疯狂的小狗、麦富迪、比瑞吉）。
图：年双十一京东猫粮狗粮前9名品牌商
来源：国泰君安
从去年双十一宠物食品品牌商排名来看，中国企业的参与者主要集中在猫狗零食领域，而宠物食品中的主粮板块依然以外资为主。
图：宠物食品品牌忠诚度不高
来源：开源证券
而在选购宠物食品时，中国消费者品牌黏性并没有那么高，通常会尝试2-3个品牌，其中64%的宠物主人选择不固定品牌。
06头部公司核心指标对比
国内宠物市场中短期以扩量为主，进入成熟期之后在存量竞争阶段，则以产品力为主。因此，横跨宠物食品行业全周期来看，我们要重点
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